货币的本质是什么？ 央行数字货币的本质是什么？

广发证券高级宏观分析师周俊志博士

广发红果雷队

报告摘要

首先，央行数字现金的本质是电子现金。

其次，围绕央行数字现金存在三个关键问题。 本文旨在解释第一个和第二个问题。

1）“中心化”和“去中心化”是货币属性。 为什么要整合，又该如何整合？

2）目前中国的电子支付非常方便。 在这样的情况下，为什么要在C端体验中引入类似于传统电子支付方式的DCEP呢？

3）如果未来DCEP大规模替代传统现金，对目前的金融体系会有什么影响？

第三，信用货币与私有数字货币之间看似矛盾的核心区别，不在于私有还是公有，而是前者利用技术让自己成为共识货币，后者依赖于公共部门的信用。

第四，中心化信用货币与去中心化私人数字现金的兼容性如何？

1）由于缺乏有效的货币交付机制，私人数字现金终究无法取代信用货币的地位。 未来以信用货币为主要框架，兼容数字现金的技术优势。

2）从交付、流通和存储三个方面进行比较，信用货币和私人数字现金各有优势。

3）分权与集权的兼容方向在于信息化改造M0。

第五，兼容中心化状态和去中心化技术，DCEP可以优化传统的C端支付。

附录：比特币核心技术原理

目录

文本

前言

2014年，中国人民银行成立专项研究组发行合法数字现金，论证了央行发行的法律可行性。 此后，央行数字货币的轮廓逐渐清晰。 各界一直在密切关注DCEP的三个关键问题，并进行了广泛的讨论。

首先比特币两个核心问题，信用货币是典型的中心化货币，这个中心主体可以简化为中央银行，其次是政府和国家信用。 数字现金诞生于货币去信用化趋势，其初衷是建立一个无边界的去中心化货币体系。 信用货币和去中心化私人数字现金，两个看似矛盾的东西，为什么要融合，又该如何融合？

第二，与第一个问题相比，类似，但其实指向的是央行数字现金在多大程度上能够落地并为公众所接受的问题：在中国，以支付宝为代表的电子支付方式覆盖率高，在当前支付便利性高的情况下，为什么要推出旨在取代传统纸币，但看起来与传统电子支付方式相似的央行数字货币？

第三，如果未来央行的数字现金大规模替代传统现金，对当前的支付、信贷等金融体系有什么影响？ 撇开信息技术的细节不谈，根据央行给出的理论讨论框架，央行数字货币旨在提高支付的便利性，特别强调纸币和硬币的替代，最终优化C-结束支付体验。 值得深思的是，央行的数字现金是否仅仅停留在C端支付体验的优化上，还是数字现金替代现金。 央行可以以此为支点，带动政策调控的优化。 如果有，如何拓展其影响路径和实施机制？

本文旨在解释第一个和第二个问题，中心化信用货币和去中心化数字现金是否应该兼容； 而央行的数字现金是否具有比传统现金和电子支付更好的支付性能，将对货币政策和金融体系产生很大的影响。 至于DCEP对传统货币政策和金融体系的影响，我们将在下一篇文章中详细讨论。

一、私人数字现金与信用货币的“对立面”

为什么私人数字现金和信用货币是矛盾的？

1.1 使用抽象数字作为货币的两个条件

在信用货币体系下，有两种货币内涵，一种是法定现金，一种是商业银行存款。 其中，法定货币是中央银行的借条，商业银行存款是中央银行部分背书的银行债务凭证。 银行存款本身就是一串数字。 纸币和硬币作为法定货币的载体，实际价值很低，从逻辑上可以说是象征性货币。 而且，银行存款在现实体验中是货币的绝对主体，因此信用货币在某种程度上可以说是数字货币。 不言而喻，私人数字现金自然就是数字货币。

数字现金的直观形式是一串数据，可以说是一个简单的记账符号。 因此，数字货币具有两个鲜明的特点，一是没有实际价值，二是没有实物形态。 因此，无论是哪种数字货币，市场接受一系列空洞的通用数字作为货币，都需要满足两个前提条件，即数字货币成为共识货币。 虽然私人数字现金和信用货币都是没有实物形态的数字货币，但由于它们作为共识货币的内核完全不同，所以仍然被定义为两种不同类型的货币。

让一个理性的市场参与者接受记账符号作为货币，就等于让他相信他现在可以用自己所有的实物资产换取数字符号，下次可以用数字符号换取别人的实物资产。 也就是说，市场参与者普遍认为，不仅是自己，其他人也接受并信任数字符号。 而且此时收到的数字货币下次还应该购买价值相近的实物资产，至少不能出现长期大幅贬值，否则会损害交易主体持有该货币的信心。 保持币值相对稳定是零真实价值数字货币用于交易的首要前提。

当一种货币具有实物形态时，交易起来就不会太麻烦。 拿到实物货币就意味着交易发生了，货币的归属非常清楚。 在这种情况下，只需要买卖双方参与交易，不需要第三方记录交易转账信息。 当货币以虚拟化数据的形式存在时，就会出现一个问题：如果实物资产的卖家获得了数字货币，谁能证明这笔钱是从对方账户转出的？ 每笔交易都能够被准确记录和证明，这是没有实物形态的数字共识货币在交易中得到广泛应用的第二个前提。

1.2 私有数字现金和信用货币的核心

我们之所以信任并普遍接受银行借据作为货币，安全地交易、标记和存储我们的财富，是因为政府以行政法规的形式强制要求一个国家的居民必须使用中央银行和商业银行的债务凭证作为货币，并规定中央银行对损失承担无限法律责任。 简单地说，无论是中央银行还是商业银行，都认可了现代信用货币。 此外，现金有纸币和硬币等特定形式，货币的归属非常明确。 银行存款作为货币的主体，主要由银行记录，银行之间的差异最终在央行的清算系统中进行。 可以说，央行记录的是银行交易。

现有的数字现金大多是去中心化的私人数字现金，具有两个明显的特点：一是私人发起； 另一个是权力下放。 去中心化意味着在货币支付和转账过程中不需要第三方中央记录。 没有政府部门的信用背书，没有第三方中心记录支付转账，私人数字现金怎么能被市场接受？ 答案是私人数字现金采用了加密、分布式记账等信息技术。

上述信息技术保证了市场上的每一笔交易都由市场参与者自己记录。 这意味着两件事。 一是资金划转记录可查，不存在个别交易的“违约”行为。 这样，即使没有第三方记账，数字现金仍然可以实现真正的转账。 第二，市场参与者自己记账。 根据以往可见的交易记录，基于对未来交易转账真实可信的预期，持有人对他人是否会接受数字现金的疑虑大大减弱。 因此，持币者可以将数字现金作为未来交易的财富储备。 从金融层面理解隐私数据货币，市场参与者记账的方式实际上是建立了数字货币的市场共识机制，最终隐私数字货币成为“共识货币”。 私人数字现金，一种由市场交易者而非政府选择的货币共识，有点类似于黄金。

信用货币和私人数字现金有什么区别？ 前者是由公共部门信用背书的中心化记账货币，后者是由私营部门发起的去中心化共识货币。 由公共部门发起，由私营部门发起； 一种是中心化，一种是去中心化，一种是依靠公共部门信用和法币价值来维持共识机制，另一种是依靠技术来建立共识机制。

2009年，中本聪创造比特币的初衷是为了规避后危机时代“货币过剩”的弊端。 此外，权力下放通常与去主权相关，其中信贷资金由公共部门信贷批准。 不管是有意还是无意，很容易将私人数字现金置于信托货币的对立面。 事实上，私有数字货币与信用货币的区别不在于私有或公开，而是前者利用技术让自己成为共识货币，而后者则依赖于公共部门的信用。

2.去中心化技术与中心化合法支付的兼容

去中心化私人数字现金与强调政府信用背书的信用货币一定是矛盾不相容的？ 如果两者兼容，目的是什么，优势互补是什么？

2.1 中央本币差异互补

数字现金技术还赋予私人数字现金更好的交易匿名性和可追溯性。 遗憾的是，现有技术无法有效解决资金如何投入一级市场的问题。 信用货币采用“央行-商业银行”两级银行体系，建立相对有效的货币投放和监管机制，努力保证实物资产与货币增长的稳定协调。 而这恰恰是私人数字现金无法替代信用货币的关键所在。

信用货币与私人数字现金交付机制的区别。 目前，现有的数字现金在货币交付机制上有三种方案。 一种是锚定一种或多种法定货币，例如 Libra。 其次，私人交易实体开采新币。 第三，用程序捕捉货币与实体之间的增长关系，从而控制货币投放。 相比之下，现代信用货币体系中的新货币主要是由贷款创造的，称为“贷款创造存款”。 贷款是商业银行的资产方，对应实体经济的需要，而银行负债方的存款是信用货币的绝对主体。 可见，现代货币体系的主要货币供应方式是实物需求拉动货币增长。 当然，央行可以通过调整基础货币量和引导流动性价格来调节商业银行资产负债表的扩张，这也会有效地调节货币的释放和创造。

第一，货币监管的效率和铸币税的公平性，信用货币优于私人数字现金。 以比特币为代表的挖矿有两个明显的缺陷。 货币数量与主体增长脱节，货币投放机制无法建立有效的货币监管； 第二，铸币税分配不公，铸币税落入私人手中。 以Ampleforth为代表的数字现金，基于复杂的算法推测货币与经济的逻辑关系。 事实上，长期的经济增长要么取决于人口，要么取决于技术，技术创新的不可预测性会大大削弱数据预测的有效性。 虽然不能保证货币数量和实物资产100%兼容，但迄今为止，现代信用货币体系仍然可以说是平衡价格和实际产出效率的最佳货币操作系统。 此外，现代信用货币体系中的铸币税主要由政府征收。 考虑到政府部门的支出主要用于公共支出，铸币税虽然由政府征收，但一般由全民享有。

其次，信用货币在币值的稳定性、货币交易的覆盖范围、交易是否可逆、交易平台的便利性四个方面仍然优于私人数字现金。 货币注入机制的不完善决定了货币量与实物资产之间并没有稳定的关系。 尤其是像比特币这样从一开始就设定了货币总量的数字现金，注定无法与实物资产平起平坐，甚至在方向上也是如此。 因此，它在本质上更像是一种稀缺资产，而不是用于为交易定价的货币。 正因为如此，私人数字现金无法用于大规模交易，其货币接受度也无法与目前的信用货币相提并论。 我们也知道，目前主流的私有数字货币之所以能够去中心化，是因为市场主体可以通过技术自行记录交易，即使没有第三方记录，从而保证交易的公平和可信。 因此，一旦交易被纳入区块链，就很难对其进行修改，即使是由于错误或欺诈造成的。 相反，信用货币在特定情况下可以通过司法途径撤销交易。 此外，目前的私有数字货币技术仍然难以应对中心化、并发的大规模交易。 但信用币交易平台设施较为完备，交易成本较低，仍能支持大量交易的并发需求。

第三，在货币发行成本、货币验证成本、交易匿名性和交易可追溯性方面，私人数字现金优于现金形式的信用货币。 信用货币主要包括现金和银行存款。 现金发行和管理成本高，日常生活中也可以造假。 交易成本高于私人数字现金。 此外，现金交易无法追踪交易标的和交易记录。 可以说是100%匿名，0%可追溯。 私人数字现金账户信息是完全公开的，但由于缺乏中心化验证，账户和账户所有者的相关信息不明，说明账户所有者是匿名的。 因为每一笔交易都有完美的记录，私人数字现金交易的可追溯性可以说是100%，完全优于现金。

2.2 兼容方向在于信息化改造M0

与现有的私人数字现金和信用货币相比，该技术赋予了数字现金发行成本低、货币验证成本低、交易主体个人信息高度匿名、交易可追溯性高等特点，恰好弥补了目前的不足。现金。 在其他方面，私人数字现金不如信托货币。 因此，央行通过在私人数字现金领域引入相关技术，弥补目前M0的不足，进一步提高央行对金融体系的调控能力，对央行实施数字现金具有重要意义。

中国人民银行早在2014年就开始研究法定数字货币，目前央行课题组已经明确提出了法定数字现金替代M0的雏形，并大致描述了法定数字现金的实施框架和发展方向。 简单地说，合法的数字现金就是“点对点+电子支付系统+中央银行信用”[3]。

“点对点”描述的是DCEP利用与数字货币相关的信息技术，在货币交易流通层面实现可控匿名。 DCEP的流通信息主要掌握在央行手中，并不像传统电子支付那样掌握在商业机构手中； 并且不同于私密的数字现金交易，所有的个人信息都是不可见的，账户信息的所有交易主体都是可见的。

“央行信用”是指DCEP无限补偿的信用货币核心。 也就是说，央行数字货币的核心与现金相同，但又不同于传统的电子支付。 现金和央行数字现金由政府信用背书，而传统电子货币由商业银行、第三方支付机构等商业机构背书。

电子支付系统是传统现金支付的一个特征。 数字现金虽然与现金一样是货币的核心，但在具体形态上与实物形态分离，嫁接了电子支付方式。

我们知道，央行的信用背书是指央行的数字现金不记入商业银行的资产负债表，而是在货币统计中列为M0。 因此，央行的数字现金并不是取代M0，而是改变了M0的具体形式和支付方式，取代了传统的M0。

2.3 兼容DCEP优于传统支付方式

根据2009年《电子货币发行结算办法》，我国电子货币主要分为卡基电子货币和网络基电子货币。 除了现金，中国传统的C端零售有两种支付方式，三种支付方式。 二是指电子货币支付和现金支付，三是指卡式电子支付、网络电子支付和现金。

目前，央行数字货币的技术路径尚未确定，具体架构仍处于研究阶段，尚未实施。 根据DCEP“点对点+电子支付系统+央行授信”的核心推论，未来DCEP大概率是在特定的物理载体上。 并且为了替代现有的现金，DCEP有100%的线下交易，这是双线下支付的需要。 根据穆长春，，，，未来央行数字货币的设计思路，我们可以暂时描述一下DCEP在C端的应用特点。 在此基础上，我们进一步比较了它与传统C端支付方式的区别，如下图所示。

在微观体验上，DCEP优于传统的电子货币和现金。 基于C端非金融实体部门，央行数字现金在账户信用、匿名可控、支付便捷等方面优于传统电子货币； 它在支付便利性和可撤销性方面优于现金。

在金融监管层面，DCEP也优于传统的电子货币和现金。 从金融监管角度看，央行数字货币在发行成本和监管透明度方面优于现金，在监管透明度方面也优于传统电子货币。

三、央行数字货币优化传统C端支付

现在有一个现实的问题，在信息技术的影响下，DCEP如何在微观层面运作，从而优化信用货币的C端支付结构？

3.1 兼容中心化和去中心化的DCEP框架

据央行课题组描述，未来法定数字现金在管理架构上将采用现有“央行-商业银行”二级银行体系中的“电子货币”和“数字现金”双重运行模式，并在货币体系设计上采用“电子货币”和“数字现金”双重运行模式。 “一币两行三中心”架构采用“按需兑换”和“扩大对账单发行”两种发行模式。 其中，两级银行体系和双元业务模式涉及到账户的提供和动态的货币流通机制，对金融体系的影响是深远的，我们将在下一篇文章中重点介绍。 本文对姚谦《数字现金经济分析》中的“一种货币、两家银行、三个中心”概念进行简要提炼。

“一币”是指DCEP是央行的信用证，具体技术细节由央行设计。 “两行”是指DCEP发行银行和DCEP商业银行，分别由央行和商业银行保管。 “三中心”是指央行为DCEP设立认证中心、注册中心、大数据分析中心。 其中，认证中心负责管理央行数字货币机构和用户的真实身份信息采集工作。 登记中心负责记录数字货币和用户钱包记录，完成所有权登记； 同时记录数字货币发行、转账、返还的全过程信息。 大数据分析中心旨在利用大数据分析DCEP的分布、流通和存储，开展反洗钱、支付行为分析、监管指标分析等功能。

3.2 从微转机制的角度认识DCEP的优越性

在了解DCEP交易转账机制之前，我们先简单回顾一下央行数字货币的技术原理。 首先，DCEP是一串经过形式加密的字符，主要包括编号、发行人、发行数量、所有者信息等基本字段信息。 此外，DCEP还配备了扩展字段和可编程脚本字段，可以灵活适应未来各种应用场景的需要[4]。 其次，数字现金在不同实体之间的转移也保证了每笔交易信息都被中央银行通过相关结构和技术捕获和记录。

在一币两行三中心的运行框架下，DCEP有四大特点值得关注。 这也是DCEP表现出更好的支付特性，能够优化传统C方支付的重要原因。

1.“数字化”交易核算。 我们不妨从这个角度来理解传统支付与数字现金的区别。 在传统的电子支付系统中，个人交易主要由商业银行记录，商业银行之间的清算由中央银行记录。 现金交易离开了商业银行参与记录的电子支付系统，没有人可以记录交易过程。 DCEP从技术上保证中央银行可以在银行系统之外记录数字现金的交易信息。 根据姚谦等学者提到的DCEP发行模型，从“扩大声明发行”的信息可以推断，DCEP帮助央行控制了货币流通过程中的生命周期信息，这在传统方法中是不可能的电子支付系统。 这也是我们下一个话题的重点。

二是“中心化”的货币属性。 首先，DCEP在传统账户体系上加载了数字钱包的属性。 某种程度上，DCEP具有电子货币和数字现金的双重属性。 其次，DCEP是非央行部门的资产比特币两个核心问题，不同于私人数字现金。 私人数字现金作为资产记录在所有持币者的资产负债表上。 但DCEP以法定货币作为央行负债的来源，在传统央行的会计体系中仍被视为电子记账的负债。 第三，DCEP不仅将信息技术嵌入到数字现金中，还在整体框架上延续了现有的“央行-商业银行”二级银行体系。 正是因为DCEP体现了央行的信用，记录为央行的债务，由央行的信用背书； 传统电子货币由商业机构背书，而DCEP则表现出更高的信用等级。 正是因为基于传统的二级银行体系，数字现金是否计息以及如何计息，将对现有的商业支付机构产生深远的影响，这也是DCEP关注的重点。

三是“可控匿名”信息管理。 我们知道在银行开户需要身份证信息，支付宝等第三方支付需要绑定银行卡，所以我们最终需要知道交易双方的真实身份信息。 但是，数字现金不使用它。 DCEP虽然记录了主人的信息，但只是主人在央行登记中心登记的钱包地址，并非直接的个人真实信息。 DCEP记录的所有者钱包地址只有在央行确认后才能看到。 普通交易者向交易对方转账数字现金，却看不到对方的钱包地址。 更重要的是，央行不能根据钱包地址立即对应钱包所有者的真实信息，而是必须通过认证中心的信息，通过防火墙后将钱包与个人信息进行匹配，才能全面了解交易对应的真实个人信息。 整个过程类似于一个人给另一个陌生人现金。 中央银行通过登记中心抓到这两笔交易，但只知道他们的昵称，不知道他们的真实身份。 他们的真实个人信息存储在另一个认证中心。 也就是说，在使用数字钱包支付时，交易者不知道交易对手信息，信息由央行控制，账户和个人信息分层。 这就是 DCEP 所说的受控匿名。 通过这样的设计，DCEP可以平衡数字货币的“匿名性”和监管所需的信息透明性。 因此，与电子支付相比，DCEP具有更好的匿名性； 与现金相比，DCEP 具有更好的监管透明度要求。

四是拓展“双线离线”支付功能。 与实物形式的现金相比，DCEP以电子形式存在，不仅交付成本更低，而且在大额支付方面的应用场景也比现金支付更广泛。 为了尽可能拓宽支付场景，DCEP还致力于线下支付功能的开发，以确保DCEP支付能够比需要网络支持的传统电子支付拥有更广阔的支付应用领域。 The core of DCEP is legal tender, with unlimited statutory compensation, and no one can refuse DCEP under the condition of payment. The payment coverage of DCEP is naturally higher than that of electronic payments initiated by commercial institutions. After all, not all areas accept Alipay and other electronic payments. With this in mind, DCEP has a wider range of applications than traditional electronic payments.

Appendix: Bitcoin Core Technical Principles

Appendix 1 - The Technical Core of Bitcoin: Digital Signatures

In the transaction process of digital cash, digital signature technology is used to ensure the confidentiality and integrity of the transaction content transmission process. Digital signature is realized through asymmetric encryption technology and abstract algorithm. In asymmetric encryption, different keys are used for encryption and decryption. For example, before a transaction can take place, everyone needs to generate a pair of keys, a pair of "text tokens". This "symbol pair" has the characteristic that information encrypted by one party can only be decrypted by the other party. Everyone chooses to disclose one of them and use it as a public key; keep one for themselves as a private key. Encryption using the recipient's public key can ensure that only the recipient receives the information, which achieves the purpose of confidentiality. Using the private key of the sender to encrypt, the receiver can verify the identity of the sender to prevent the content from being lost or tampered with, that is, to achieve the purpose of integrity.

The encrypted transmission and confirmation process of transaction information is as follows:

The sender writes the message body, which is then abbreviated into a digest.

Private key signature: The digest is encrypted using the sender's own private key and forms a signature.

Public key encryption: use the public key of the receiver to encrypt the entire message to be sent, and transmit the message to the receiver.

Private key decryption: The recipient decrypts the information with his own private key to obtain the message body and signature; since only the recipient has the private key corresponding to the public key in the step, other people cannot perform this step, thus ensuring the information confidentiality.

Abbreviates the message body to a digest.

Public key verification: The signature is decrypted with the sender's public key and another digest is generated. Since the sender's public key can only decrypt the information encrypted with the private key in the step, other people's forged content cannot pass this step, so the integrity of the information can be guaranteed.

Compare two digests. If the two summaries are the same, it means that the sender's information has been received completely and correctly.

Appendix 2 - The Technical Core of Bitcoin: Consensus Mechanism

The consensus mechanism ensures that all nodes record the same account book. Due to the decentralization of the bookkeeping system, all nodes in the system need to record transaction books. If the ledgers are different, the system will fall into chaos, and problems such as "one coin, two spends" will appear. A basic idea to solve this problem is to use certain "evaluation criteria" to distinguish nodes, and let the nodes that best meet the criteria keep accounts, and other nodes follow.

Different differentiation standards lead to different types of consensus mechanisms: the standard for proof of rights and interests is the rights and interests in the hands of nodes, and nodes with more rights and interests keep accounts. For example, the rights and interests of nodes can be determined by voting on all nodes. The proof-of-work criterion is the "computing power" of a node. The system layout topic is related to the bookkeeping content, and the difficulty depends on the computing performance of the nodes. Nodes with strong computing power and long computing time are more likely to win the final bookkeeping rights.

Bitcoin uses the proof-of-work consensus mechanism to ensure the consistency of books. Miner bookkeeping process:

A block contains a series of transaction instructions. All miners write the first transaction instruction in the block, which means that the system pays the miners a certain amount of bitcoins.

Other users generate transaction orders after transactions and send them to miners.

After miners have collected enough transaction numbers to fill a block, they start computing the problem of system setup. This problem is usually related to the content of the order of transactions in the block.

For example, in the Bitcoin bookkeeping mechanism, all transaction order texts in a block are combined with a certain number to be determined, and the calculated number is used as the block number through the Hash summary algorithm. At the same time, setting the title requires that the first few digits of the block number be 0. At present, this problem can only be solved by exhaustive method. The solution process is time-consuming and laborious, but the verification process is very easy. Due to the time-consuming solution process, it reduces the possibility of multiple miners computing and splitting blocks correctly at the same time.

Once a miner calculates this number, he records the block on his own blockchain and sends it to other miners for checking.

After checking, if other miners confirm that the calculation is correct, it will also be recorded in this block, and at the same time abandon the block being calculated, and receive the transaction instructions that have been recorded in the block. The same goes for other miners. Therefore, the blocks of all miners in the system will always be consistent.

Risk warning: The final landing framework of DCEP exceeded expectations; the progress of DCEP exceeded expectations.

[1] Fan Yifei, The Theoretical Basis and Framework Selection of Legal Digital Cash in my country.

[2] The genesis block is the first block in the Bitcoin blockchain to record transactions and will be recorded in the blockchains of all subsequent miners. Nakamoto himself recorded this sentence in it: "The Times, January 3, 2009, the chancellor of the exchequer stood on the verge of saving the bank for the second time".

[3] Yao Qian, Experimental Research on the Central Bank's Digital Cash Prototype System.

[4] Yao Qian, Experimental Research on the Central Bank's Digital Cash Prototype System.